期权组合如何破解“双杀”困局？

　　来源：期货日报

　　花生是我国主要油料之一，分为食用和压榨两种用途。目前国内压榨消费量略大于食用量，油厂压榨得到花生油和花生粕等副产品。油料花生的价格大多由油厂决定。近几年，花生油价格低迷，理论上花生压榨利润为负，影响油厂收购积极性。食用花生价格也影响油料花生价格，尤其是二者价差较大的时候。此外，国内进口花生货源增多，花生贸易企业在与油厂进行贸易时可能陷入亏损局面。

　　山东是全国花生主产区之一，A企业作为山东省大型花生贸易商，每年都会大量收购花生，为当地的花生油生产企业或者花生加工企业提供原材料。去年年初，该企业和油厂签订好销售合同，约定3月中旬交货。但出于盘面和现货价格不确定的考虑，该企业希望得到期货公司的帮助，借助金融衍生工具对冲价格波动风险。

　　由于基层货源不多，且当期进口货源到港量减少，叠加消费良好，短期内花生主力2404合约跌破8800元/吨可能性较小。不过，盘面上涨之后，花生标准仓单的成本在9200元/吨附近，高于仓单价格，盘面承受卖出套保压力。因此，可以判断，花生主力2404合约将区间震荡运行，既不会向上长时间突破9200元/吨，又不会向下长时间突破8800元/吨。如何套保成为该企业的难题。

　　在预期行情以震荡向上为主的时候，企业基于采购目的得到三种方案：方案一，传统的期货买入套保；方案二，买入看涨期权；方案三，期权组合。期货价格低点不确定，传统的期货买入套保操作难度较大，可能买在高点，导致最终平仓价格低于期货开仓价格，期货端产生亏损。当现货端也上涨的时候，就会面临期货和现货同步亏损的局面。在这个时候，期权套保是较好的选择。不过，如果行情波动比较小，单纯地买入看涨期权会造成套保成本偏高的问题。所以，采用海鸥期权进行套保，可以以较低的成本实现套保目的，期权端的盈利可以弥补现货采购的亏损。

　　具体流程上，去年2月20日，该企业和油厂签订1000吨花生销售合同，销售价格定在8300元/吨。企业买入执行价格9000元/吨的看涨期权（权利金支出40元/吨），卖出执行价格9200元/吨的虚值看涨期权（权利金收入20元/吨），卖出执行价格8800元/吨的虚值看跌期权（权利金收入30元/吨），最终权利金收入10元/吨。此时，花生2404合约价格在9170元/吨。如果到期时该合约价格大于9000元/吨，那么期权端就能实现保值目的。如果到期时该合约价格位于8800—9000元/吨的区间内，那么期权端就无法实现保值目的。不过，现货端可以低价买货。如果到期时该合约价格小于8800元/吨，那么卖出看跌期权端被行权产生亏损，但现货端可以继续低价买货，形成备兑。

　　去年3月，期权到期，卖出的两个期权都未行权，而买入期权行权。

　　1000吨花生以8400元/吨的价格完成采购，此时2404合约价格在9050元/吨。现货采购亏损100元/吨，海鸥期权总收益=20+30-40（分别是两个卖出和一个买入期权的权利金）+9050-9000=60（元/吨）。若单纯买入看涨期权，则总收益=-40+9050-9000=10（元/吨）。若单纯进行期货买入套保，则亏损120元/吨。

　　由于花生价格波动的风险始终存在，尤其是行情处于震荡状态，产业企业在进行套保的时候仅使用期货可能达不到想要的效果。这时，企业可以利用商品期权对冲价格波动风险为货物保值，但单纯地买入期权需要支付权利金，而卖出虚值期权可以增加收入，采用海鸥期权组合降低套保成本，相当于以低成本获得了价格上涨的保险。（作者单位：紫金天风期货）